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“当前，产能诳骗率防守在60%的水平体育游戏app平台体育游戏app平台，是长川科技不错给与的。”

作家 | 刘亚杰剪辑 | 管东生

许多时候，国度集成电路产业投资基金（简称“大基金”）被视为新科技投资的“风向标”，去留之间决定着企业的价值升沉，不外长川科技（300604.SZ）似乎是一个反例。2020年于今的4年间，长川科技先后预料4次收到大基金《对于减合手股份权谋的奉告函》。通过集结竞价或巨额往复等容貌，不定额减合手股份。戒指2024年第三季度，大基金以24472883的合手股数目、3.90%的合手股比例，身居第四大鼓动之位。

针对减合手的原因，公告原文中简述为“投资资金安排”。安身于大基金本人需求，这既不错通晓为知足本人资金需求或投资策略，又不错通晓为到回收期后的惯例操作；仅仅站在被投标的的立场，也不错以为那时市值依然客不雅反馈了长川科技的价值上限，到了该退出的时候。淌若是前者，资格过顷刻间颐养期，长川科技的股价会在启动价钱近邻找到新的锚点；淌若是后者，长川科技的股价也会找到新的锚点，仅仅信服要低于启动价钱，但最终这家公司走出了第三条路。天然4次减合手时代，长川科技齐资格过下探行情，但拉永劫期维度，照旧走出了一条朝上的趋势线：若以2020年（1月2日）为肇端点，其股价从12.28元的位置快速增长，戒指12月4日依然涨至45.7元，涨幅达到272.15%，趋势线渐次朝上，举座跑赢大势。大基金减合手了，长川科技却升值了，这个驱散有些恐怕。投资东谈主看到了什么，推着长川科技走出朝上轨迹？长川科技又有若何的底色，因循其耐久看涨的走势？

壹 | “好看”和“里子”

评估长川科技的价值，要从“好看”和“里子”两方面看。SEMI（Semiconductor Equipmerit and Materials International，国际半导体开辟与材科协会）曾发布统计数据，半导体行业举座参加中，开辟投资一般占行业成人性开销的70%-80%。跟着工艺制程的提高，开辟投资占比也将相应提高。按照工艺经过分手，天然晶圆制造开辟的投资占比最高，但封装及拼装开辟以及测试开辟的占比也达到了18%。若以2023年半导体开辟投资总和1063亿好意思元谋划，这两个要领总量达到191.34亿好意思元，限制终止小觑。

“半导体开辟行业受周期性影响极度较着，2023年正处于行业下行周期。”来自华经产业商讨院的数据，印证了半导体行业分析师章嘉科（假名）的不雅点。自2021年以后，众人和中国半导体开辟商场的增速，举座呈现下行趋势。不外进入2024年，下行趋势有所纵脱。诱惑SEMI与第三方机构TechInsights汇注发布的半导体制造监测敷陈，2024年第三季度，电子居品销售额与IC销售额环比分别增长8%与12%，需求侧回暖，将会进一步拉动上游开辟商的功绩。重复中国半导体开辟行业国产化替代的波浪，长川科技的功绩走势越发理思。除了2023年出现了阶段性回调，其他时期段营收和归母净利润增速齐在朝上，CAGR（Compound Annual Growth Rate，年复合增长率）分别为50.06%与78.71%，这恰是长川科技价值的“好看”。

至于“里子”，还要回到半导体开辟商场的客不雅规矩。章嘉科示意，与其他行业不同，半导体开辟行业具有“难进难出”的特质——需求侧在引进开辟前，会给供应商安排认证要领，周期无数较长，以确保自由性、精密性、可靠性与一致性。财报中长川科技示意，认证周期无数在半年以上，部分国际大型客户认证审核周期将长达2-3年。完成认证并缔结采购条约后，需求侧会与供应商确立自由的互助关系，莫得特别的情况不会“分家”。长川科技董事长赵轶降生于半导体厂商士兰微，销售团队拓展了长电科技（600584.SH）、华天科技（002185.SZ）、华润微（688396.SH）等国内客户；通过收购STI，使德州仪器（TXN）、安靠、三星、日蟾光（ASX）等企业也成为长川科技的固定客户，订单相对自由。如斯看来，对长川科技而言，“好看”决定思象空间，“里子”决定估值下限。

贰 | 倔强

比拟其他企业，长川科技发扬出倔强“脾气”，不管外部环境若何改变，这家企业齐在坚合手我方的阶梯。财报中显现，长川科技正在实际“商场指引研发、研发提高居品、居品促进销售”的三维式立体发展情景。“商场”既是价值逻辑的起原，又是完成价值闭环的绝顶，可见这家公司对完了健康运营的喜爱进度。淌若你以为，商场是一切的价值准绳，就诬陷这家公司了。从本体发扬来看，这家公司永恒放不下的是时候底色。自2020年第三季度以来，长川科技一直延续着强研发参加的立场，从起初的1.37亿元，戒指2024年第三季度已增长至6.73亿元，CAGR达到48.88%，研发用度率永恒保合手在20%以上。对比同为测试开辟坐褥商的华峰测控（688200.SH），后者研发用度率为19.48%。极度勤勉的是，在2023年半导体开辟行业处于下行阶段，前三季度长川科技仅完成12.09亿元的营收时，“缩减研发参加”并非其减缓压力的容貌，反而将研发参加提高至5.26亿元，最终将往常研发用度率提高至43.51%，如斯不计成本聚焦研发的企业并未几。跟着研发参加的增长，长川科技时候东谈主员团队也在快速壮大，同时销售用度和处置用度均未出现快速增长的情况。在此布景下，其得回授权专利与软件文章权的数目在快速提高，参加更动为产出的恶果比较理思。由此可见，为了信守时候信仰，商场要素是不错和洽的。

此外，长川科技的倔强，还体当今计谋层面。2021年上半年于今，长川科技的境内收入从4.25亿元提高至13.29亿元，CAGR达到46.26%；同时内，境外收入非但莫得增长，2024年上半年录得2.43亿元的营收，还莫得2020年上半年来的更高。

2019年启动Exis收购案，后者凭借2D/3D 高精度光学检测时候上风，领路一众国际客户。如今数据证明，这些客户带来的收入增量空间有限。布局国际商场，长川科技莫得得回更多商场半径，理当得到的增量红利，反而成为业务制肘，没能全面推高举座功绩。随之而来的，将会是来自负金钱、东谈主力、运营等各个方面的成本压力。因此再谈国际化，这不是“少赚”的问题，而是存在“多亏”的风险。“不管若何，咱们不会放置国际商场，这亦然长川科技起初定下的地方。”长川科技证券部责任主谈主员示意，国产化替代是因循长川科技的进犯能源，不外力图成为国际卓著的集成电路测试开辟企业是其更为永恒的谋划。该责任主谈主员还示意，当前，国际商场仍处于培养阶段，即使莫得带来足量收入，亦然不会放置，后续将络续增多参加。

叁 | “暗礁”

倔强，以致偏执，可被视为企业刚毅“脾气”的侧写。不外许多时候，这些脾气不一定提高成长的细目性。当前，长川科技的居品线由分选机、测试机、探针台、AOI开辟四部分组成，其平分选机和测试机是拳头居品，主要面向汽车电子、挪动和破钞、奇迹器和固网通讯、工业、医疗五个规模提供奇迹。

TechInsights发布的调研敷陈显现，由于地缘政事殷切时势加重，非AI规模末端需求增长疲软，半导体开辟订单的活跃度也出现颠簸颐养的迹象。当前尚无法明确2024年的阶段性回暖，是一个向下的“逗号”，照旧一个朝上的“句号”。在坐褥要领，分立器件、模拟器件以过甚他半导体细分商场中，相应企业依然出现功绩由好转差的情况。所谓“痛痒相干”，当其他半导体开辟商场出手理睬需求侧的烈烈寒风，测试要领的功绩能够因循多久，成了一个“未知数”。财报数据显现，2021年上半年半导体开辟商场处于相对景气的阶段，长川科技的分选机与测试机坐褥线产能诳骗率分别达到66.97%与112.86%，均为2020年后的最高点。不外巅峰期事后，产能诳骗率出手下探。

2024年上半年，官方财报莫得公布最新数据，从长川科技的合同欠债来看，2000万元订单阐明将来不会出现停产的情况，却也弗成就此以为长川科技安枕而卧。

“这可能与长川科技的不可替代性关系。”章嘉科示意，革职着“难进难出”的客不雅规矩，稠密深度绑定的客户不会断念长川科技；不外跟着商场不细目性增多，也弗成所有摒除需求侧订单下滑的可能性。华经产业商讨院敷陈显现，当前，包括泰瑞达、爱德万、科休等企业是半导体测试开辟商场的主流供应商，仍然有很高的商场份额。各方居品的性能上下有别，不外开辟参数莫得那么大的辞别。遭受顶点情况，客户粗略会为省俭成本更换供应商。

由此可见，长川科技之于测试平台，弗成类比于阿斯麦之于光刻机。天然测试时候含量很高，然而选项许多。“对半导体开辟供应商而言，居品的用户黏性如实很高，可商场中的可选项照旧比较丰富的。”章嘉科示意。对此，证券部责任主谈主员示意，长川科技实际“以销定产”的容貌落地坐褥。在2021年触达高点后，产能如着实走下坡路。即便如斯，长川科技尚未遭受具有废弃性的外部压力。“当前，产能诳骗率防守在60%的水平，是长川科技不错给与的。”责任主谈主员说。